Los números son los números. No cabe duda de que la subasta de deuda celebrada hoy por el Tesoro Público es la peor desde noviembre, porque han repuntado las rentabilidades que ha tenido que pagar en las tres referencias y, además, ha flojeado la demanda respecto a los últimos meses. Sin embargo, ¿estaban siendo normales los resultados registrados desde noviembre?
Hay tres puntos que invitan al pesimismo:
-Precio: el Tesoro ha emitido tres referencias de bonos que vencen el 31 de enero de 2015, el 31 de octubre de 2016 y el 31 de octubre de 2020. En todas ellas ha tenido que pagar un interés más elevado. A tres años, por ejemplo, el tipo marginal ha aumentado del 2,41% al 2,96%. Se trata de la primera operación tras la presentación de los presupuestos generales de 2012 y la primera en la que se ha pagado más tras una docena de subastas.
-Demanda: la ratio de cobertura o relación entre la oferta y la demanda se ha reducido. En el tramo más corto (bono que vence el 31 de enero de 2015) ha pasado de 4,96 a 2,41 veces.
-Reacción del mercado: tras conocerse el resultado, la rentabilidad del bono español a diez años ha subido hasta el 5,676%, máximos desde mediados de diciembre, mientras que los CDS de España alcanzan los 456 puntos básicos, su nivel más alto desde noviembre.
-Importe: el Tesoro ha colocado cerca del máximo previsto en todas las subastas celebradas desde noviembre e incluso en muchas de ellas ha superado las expectativas. En este caso se ha quedado muy cerca del mínimo, al colocar 2.588 millones frente a un rango de entre 2.500 y 3.500 millones.
Hay tres puntos que invitan al optimismo:
-Precio: el Tesoro ha tenido que pagar una rentabilidad mayor en su emisión. Pero veníamos de los niveles más bajos desde mediados de 2010, incluso antes del rescate griego, por los efectos de la barra libre de liquidez del Banco Central Europeo (BCE). Por lo tanto, habrá que esperar a ver si el repunte es coyuntural, propio del periodo estival, o no.
-Demanda: la ratio de cobertura o relación entre la oferta y la demanda ha sido más baja que en las anteriores ocasiones, pero también veníamos de demandas históricamente altas, también por el impacto de las ayudas del BCE. Una ratio de cobertura de 2,4 veces (en el bono que vence el 31 de enero de 2015) se encuentra dentro de la media habitual. Por ejemplo, en junio de 2011, el Tesoro colocó bonos al mismo plazo con la misma ratio de cobertura.
-Reacción del mercado: tras conocerse el resultado, la rentabilidad del bono español a diez años se ha disparado. Pero también hay tensiones en el resto de los mercados, incluso en las economías core, como Francia. Según recuerda Javier Ferrer, responsable de la mesa de deuda pública de Ahorro Corporación, “la subasta española ha coincidido con un momento de mercado en el que estaban castigando tanto a Francia, cuyo diferencial ha pasado de 105 a 113 puntos básicos; Italia, cuya prima ha subido de 335 a 350 puntos; y España”. Además, la bolsa cae medio punto, cuando el resto de Europa cede más de un 1%.
-Importe: el Tesoro ha colocado cerca del máximo previsto en todas las subastas desde noviembre, pero tampoco era lo habitual antes de las inyecciones del BCE. Además, el Tesoro ha emitido más del 50% del importe bruto previsto para todo el año en sólo tres meses (101.500 millones frente a un total de 186.100 millones). Es decir, el organismo se puede permitir el lujo de sacrificar cuantía por rentabilidad.
Por lo tanto, los últimos resultados de las subastas tenían a los inversores mal acostumbrados. Más importante que el resultado puntual de una subasta, hay un factor que invita al pesimismo más que todos los anteriores: el hecho de que sea la banca española la que está salvando estas emisiones para practicar el carry trade. El saldo que mantienen en la cartera registrada (cartera vencimiento ajustada de operaciones temporales y simultáneas) se ha disparado de 70.309 millones a 142.274 millones de finales de noviembre a finales de febrero, según datos del Tesoro. Es decir, el periodo durante el que el BCE ha inundado de liquidez el sistema a un plazo de tres años. Sin embargo, el saldo de deuda pública española que mantienen en la cartera registrada los inversores extranjeros ha pasado de 298.133 millones a 244.595 millones en este periodo.
Fuente: Expansión
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